「マネタリー・スーパーパワーとしてのFed」 by David Beckworth

以下は、David Beckworth, “Further Evidence on the Fed’s Superpower Status”(Macro and Other Market Musings, August 23, 2012)の訳。


これまで私は幾度にもわたって「Fedはマネタリー・スーパーパワー(monetary superpower)である」と繰り返し唱えてきた。Fedがマネタリー・スーパーパワーたり得る理由は、ドルが世界各国における準備通貨として機能しており、新興国の多くが自国通貨を公式・非公式にドルにペッグしているからであるが、そのためにFedによる金融政策は新興国の多くに輸出されることになるのである。加えて、ECBや日本銀行もまたFedの決定に影響されることになる。ECBも日銀もドルとペッグした通貨やドルに対して自国通貨(ユーロ、円)があまりにも高くなり過ぎないように注意を払っているからである。こうして、Fedによる金融政策はユーロ圏や日本にも輸出されることになるのである。

この「マネタリー・スーパーパワー仮説」は(金融危機に先立つ)住宅ブーム期に「グローバル流動性過剰」が発生した理由を説明する助けにもなるし、「グローバル貯蓄過剰」の幾分かはFedによる金融緩和がリサイクルされたにすぎないものだとの示唆[1] を与えることにもなる。また、「マネタリー・スーパーパワー仮説」に従えば、FedがNGDP(名目GDP)水準ターゲットに類する手段の採用に打って出たとすれば、アメリカ経済だけではなくユーロ圏経済が回復に向かう上で大いに助けとなり得ることが示唆されることになる。現在世界経済が大いに必要としているのはFedが現在の休眠状態から目覚めることにある、ということになろう。この点については今年のはじめに行われた学生向けの講演の一つでベン・バーナンキFed議長も認めているところである[2]

「マネタリー・スーパーパワー仮説」はクリス・クロウ(Chris Crowe)との共同研究を通じて発展させられたものだが、その研究成果はつい最近出版されたばかりの私が編集した本にも収録されている。また、コリン・グレイ(Colin Gray)は最近の論文(pdf)で合理的期待を組み込んだモデルを通じて「マネタリー・スーパーパワー仮説」に理論的な検討を加えており、「マネタリー・スーパーパワー仮説」のさらなる精緻化に取り組んでいる。この同じ論文で彼は「マネタリー・スーパーパワー仮説」に対する強固な(ロバストな、頑健な)実証的な証拠も提示している。以下はグレイの論文の要約である。

2002年から2006年にかけてアメリカの中央銀行であるFedは広く知られた金融政策ルール[3] によって示唆される水準を大きく下回る水準に金利を設定していた。Fedによるこの行動が2008年の世界的な金融危機の一因となった過剰な流動性の発生を支えたことを示す研究の蓄積が進んでいるが、このFedの行動ほどにはよく知られていない事実がある。この同じ期間にわたり多くの他の中央銀行もまた金利を(テイラールールによって示唆される水準よりも低い水準にまで;訳者挿入)引き下げた、という事実である。ここで重要な疑問が提起されることになる。他国の中央銀行が金融政策を変更するように影響を及ぼすにあたり―他国の中央銀行の行動がFedの行動によって影響されたことで、Fedによる世界経済への流動性の供給が増幅された可能性があるのだが―Fedはどのような役割を果たしたのだろうか? 本論文では、中央銀行の行動におけるスピルオーバーが合理的期待モデルの中でどのように生じるかを理論的に示すことを通じてこの問題に取り組むことにする。加えて、アメリカにおける金融政策がその他の主要な中央銀行の行動―特に、政策金利の設定と為替介入―にどのような影響を与えたかを実証的にも明らかにする。データによると、Fedによる金利の引き下げ-金利の引き下げそれ自体+金融政策ルールによって示唆される水準以下への金利の引き下げ-は、世界全体のマクロ経済的なトレンドをコントロールした後においても、他国の中央銀行が金利を引き下げたり外国為替市場に介入するよう促すかたちで影響を持ったことが示唆されている。最後に本論文では、Fedの行動から生じたスピルオーバーが2000年代初頭における世界的な金利の低下と(為替介入に伴う)他国政府保有の外貨準備の増大―この外貨準備の増大はその後の世界的な流動性ブームに貢献した可能性がある―をもたらした要因の一部であったことを示す。

グレイによる以上の発見はさらなる討議に付してみるだけの価値があるであろう。例えば、マネタリー・スーパーパワーとしての地位を前提とした場合に、Fedはどのように行動すべきだろうか? Fedによる金融政策がアメリカならびに世界全体におけるマクロ経済の最大限の安定化に貢献し得る方法はあるだろうか? 世界経済の統合が進む中でこれら一連の疑問はこの先一層重要性を増すことになろう。

  1. 訳注;この点に関して、David Beckworth, “It’s 2012, Not 2002”(June 26, 2012)では次のように説明がなされている。「「グローバル貯蓄過剰」の幾分かは世界経済がFedによる金融緩和をアメリカにリサイクルした結果として生じたものと見なすことができる。というのも、ドルにペッグしている国々はFedによる金融緩和によって(ドルとの固定レートを維持するために)ドルの購入を強いられることになったが、これらの国々は増加した手持ちのドルをアメリカの債務(債券)の購入に回すことになったからである。正確には、ドルにペッグしている国々がドルの投資対象として欲したのはアメリカの債務一般ではなくて(アメリカの債務であれば何でもよかったというわけではなく)、安全なアメリカ債務であった。つまり、Fedによる金融緩和は安全資産に対する需要の増加を生み出すことになったのである。公的な(政府が発行する)安全資産には限りがあったので、安全資産に対する需要の増加に対応するべく民間部門においてリスク資産を安全資産に転換する動き(例.トリプルAの格付けを付与されたCDO)が生じたのであった。こうして、Fedによる金融政策が緩和されるほど安全資産に対する需要はますます増加することになり、アメリカに還流してくる信用量も増大することになったのであった。」 []
  2. 原注;確かに、正確に言うと彼はこの点を明示的に認めているわけではないが、中国の金融政策がアメリカの金融政策によって影響されるということを認めることでほのめかしてはいる(暗黙的に認めている)のである。 []
  3. 訳注;テイラールール []