「総需要を刺激するためにどうして金融政策が使用されそうにないんだろうか?」 by Tyler Cowen

以下は、Tyler Cowen, “Why aren’t we using monetary policy to stimulate aggregate demand?“(Marginal Revolution, September 19, 2010)の訳。本エントリーは、ニューヨークタイムズへの寄稿記事 “Can the Fed Offer a Reason to Cheer?” に対する補足エントリー。この寄稿記事の詳細については、night_in_tunisiaさんによる翻訳 “FRBは人々に楽観を与えることが出来るか? by Tyler Cowen ” を参照のこと。なお、文中における寄稿記事からの引用部分に関してはnight_in_tunisiaさんの訳をそのまま利用させていただいた。


今日ニューヨークタイムズに寄稿した記事の中で、私は、なぜ我々は3%のインフレーションターゲット―少なくともここ数年の間、私が賛同してきた政策提案―の採用に向かうことができないのか、どうすればこの状況から抜け出すことができそうか、という点について論じた。内容の一部を以下に引用しよう。

・・・もしFRBが高めのインフレターゲットへのコミットメントを宣言しておきながら信認(クレディビリティ)の確立に失敗したら、FRBが無能であると評価されてしまうからだ。そうなるとFRBが再び信認を得るまで長い時間を要することになるだろうし、場合によっては(部分的に)政治的な独立性さえも失いかねない。突然にFRBは不況の「所有者」に落ち着いてしまうだろう。

クレディビリティ問題のある部分は政治環境、とくに議会からもたらされている。3%のインフレターゲティングが発表された次の日を想像して欲しい。年配の人たち、債権者および賃金が固定された労働者達はみな強力なロビイスト達とコネを持っているが、彼らは不平を唱え始めるだろう。共和党は次にキャンペーンを張るべき新たなネタ、つまり「インフレ反対」という旗を見つけたと考えるだろう。そして民主党はどのようなスタンスで行くべきか悩むだろう。何人かの地区連銀の総裁はおそらく公式にそのような政策に反対を表明するであろう。

・・・FRBは金融危機の最中にいくらかの政治的独立を失った。FRBは財務省と共同して大規模な救済案を引き受けた。そしてこれらの救済は極めて不人気であったことが判明した。議会はFRBの政策執行過程を注意深くチェックし、これからFRBの緊急融資の一回限りの監査を開始するであろう。インフレ、ということになればFRBは議会に対して単に「信用してくれ」というだけではすまない。

これが今回の金融危機の悲しい面だ:特に金融ということに関してはかなりの部分で信頼が失われてしまった。我々の眼前にはフリーランチの見込みが転がっているのにそれを掴めるかどうかは定かではないのだ。

・・・金融緩和拡張の失敗に対して、バーナンキ氏はFRBの限られた裁量権の賢明なる保護者となるのか、それとも栄光のために銃を撃つべき時に失敗や非難を恐れて怖じ気づいた官僚のように振る舞うのだろうか?

ここで何点か補足しておこう。

1. スペースの問題もあって、記事の中ではいわゆる「力強いレーガン好況」(”robust Reagan recovery”)は年率4%を超えるインフレの下で達成されたという点に言及することができなかった。多くの保守派(conservatives)はこの事実から目をそらしている。

2. 3%のインフレは、債務の実質的な価値を引き下げることを通じて、現在困難な状況に置かれている不動産市場の問題解決の一助となることだろう。

3. 記事の中で私が3%のインタゲを推奨した理由は、スコット・サムナー(Scott Sumner)が薦める名目GDPターゲットというアイデアとの差別化を図ろうと意図したからではない。私が3%のインタゲを推奨した理由は、一般の人々に対してはインフレーションターゲットのほうが説明が容易だからというにすぎない。私がサムナーの主張をどう考えているかについては以前に書いたこの記事を参照してほしい。

4. おそらく今現在我々は新たな政治経済的均衡(new political economy equilibrium)に置かれているのかもしれない。この均衡の下では、どの政府機関(government agency)も一つの問題あたり一回限りの行動しか許されない。財務省は財政刺激プランという一回限りの行動を実行し、Fedは金融危機の過程で風変わりな(exotic)金融政策とディールメイキング(deal-making)[1] を実施した。おそらく、経済の低迷期には、有権者らは狭隘になりがちであり、そのために誰一人として2度目の挑戦をすることは認められない(有権者らが認めるところとはならない)のだろう。これまで我々はこのようなシナリオが有する政治経済学的な意味合いについて深く掘り下げて考えてこなかった。

5. もしFedが今の時点で3%のインフレにコミットすることができないとすれば、どの時点でFedはタイミングを見過ごしたのだろうか(あるいはいつの時点ならコミットメントがうまくいったのだろうか?) おそらく金融危機のピーク時、つまりはFedがかなりの程度の裁量をもって振る舞い、数々のラディカルな行動が正当なものとして受け入れられていた時に、景気回復を確実なものとするために、Fedは熱が冷めるのを見計らって3%のインタゲの採用に移行する旨をアナウンスすべきだったのだろう。しかしながら、あのタイミングで3%のインフレにコミットする旨を宣言することは、マグヌス・カールセン(Magnus Carlsen)[2] なみの先を見通す力を必要としたことだろう。ともあれ、当時バーナンキは、私が先の4番目のポイントで指摘したメカニズムと似たような事態が生じつつあることを認識していなかったのかもしれない。

6. マーク・ソーマ(Mark Thoma)の意見とは異なり、私は時間整合性の問題(time consistency problems)についてはそれほど心配していない。ただし、議会がFedの政策を支持する限り、という条件はつくが。経済が不調である限りは、3%のインフレを維持することはFedの利益にかなうものである。人々が、経済の状況が改善すれば最終的にはFedは2%のインフレを目指すことになるだろうということを理解しているとしても、それによって私が記事の中で述べたアイデア全体が無効になるとは思わない。

7. 1999年にバーナンキが日本経済について論じたこの文章(pdf)から教えられることは依然として多い。例えば以下に引用する箇所を見よ。

日銀の審議委員らは、明示的なインフレーションターゲットの採用を促す提案に対してこれまで強い抵抗を示してきた。彼ら審議委員らの口からしばしば表明される懸念は、どうしたらそれを達成することができるか自ら確信が持てないようなターゲットをアナウンスすれば、日銀の信認(クレディビリティ)が毀損されてしまうことなるだろう、というものである。さらに、審議委員らは、単にターゲットをアナウンスするだけで人々が抱く期待に何らかの影響を及ぼすことができるかどうかについて疑いの念を表明してもいる。アナウンスメント効果の問題に関していうと、理論と実際の経験とは、特にゲームの「プレイヤー」がアナウンスすることとそのプレイヤーのインセンティブとが対立していないような状況では、「チープトーク」(“cheap talk”)は時に期待に影響を及ぼし得る、ということを示唆している。ゼロ金利政策の継続をアナウンスすることで実際に(日本経済における)金利の期間構造に生じた効果は、アナウンスメント効果の潜在的な力を例証する完璧な一例である。

(BOJ officials have strongly resisted the suggestion of installing an explicit inflation target. Their often-stated concern is that announcing a target that they are not sure they know how to achieve will endanger the Bank’s credibility; and they have expressed skepticism that simple announcements can have any effects on expectations. On the issue of announcement effects, theory and practice suggest that “cheap talk” can in fact sometimes affect expectations, particularly when there is no conflict between what a “player” announces and that player’s incentives. The effect of the announcement of a sustained zero-interest-rate policy on the term structure in Japan is itself a perfect example of the potential power of announcement effects.)

インフレーションターゲットと日銀の信認(クレディビリティ)の問題に関していうと、政策当局者が率直かつ正直に(あるいは誠実に)国民と対話する枠組みを採用する結果として日銀の信認が毀損されるという可能性はあるだろうか。どのようなメカニズムを通じて日銀の信認が毀損される可能性があるのか、私は知らない。

(With respect to the issue of inflation targets and BOJ credibility, I do not see how credibility can be harmed by straightforward and honest dialogue of policymakers with the public.)

あまりにもシュトラウス的な(Straussian)、あるいは、フロイト的な(Freudian)見方かもしれないが、バーナンキのこの文章を読んで私が感じるのは、彼は、コミットメントが可能かどうかはっきりとした確信が持てないままに(3~4%の)インフレに対するコミットメントを薦めようとしているのではないか、ということである。以下で先の引用個所に続く文章を引用するが、議論の重要なポイントで登場する”distancing” language[3] に注目せよ。おそらくバーナンキは、情報を隠そうとする官僚のインセンティブをちゃんと理解しないままに以下の部分を書いたのだろう。

しかし、日銀の審議委員らが、技術的な理由のために、アナウンスしたターゲットがいつの時点で達成されることになるか、また(そもそも)ターゲットを達成することができるかどうか、について確信が持てないならば、一般の人々にその旨を説明するという道もある。一般の人々が、日銀はリフレーションを実現するために自らにできることをすべてやっていると知っており、また同時に、日銀がどういった理由に基づいて特定の行動をとっているのかを理解しているような状況の方が好ましいだろう。というのも、この状況の代わりというのは、日銀がマクロ経済の改善をサポートする意思や能力を持っているかどうかについて民間部門が疑いの念を抱き続けるままにおかれる状況だからである。

(But if BOJ officials feel that, for technical reasons, when and whether they will attain the announced target is uncertain, they could explain those points to the public as well. Better that the public knows that the BOJ is doing all it can to reflate the economy, and that it understands why the Bank is taking the actions it does. The alternative is that the private sector be left to its doubts about the willingness or competence of the BOJ to help the macroeconomic situation.)

  1. 訳注;金融機関の救済策、特に特定金融機関の吸収合併の仲介を指しているものと思われる。 []
  2. 訳注;史上最年少でプロチェスランキング1位に選ばれたチェスプレーヤー []
  3. 訳注;ちょっと調べたところでは定訳はない模様。この語の意味についてはwikipediaを参照のこと。 []